#10 💰 Tu vecino se está forrando
Stocks y el mapa del universo tech
Tu vecino se está forrando. Lleva un año metido en un foro donde le dan tips sobre cryptos, stocks y otros activos que lo están petando. Cada vez que te habla de rentabilidades y te anima a que tú también metas, desconfías porque tienes la sensación de no entender bien ni la lógica ni la mecánica de lo que está comprando. Sin embargo, no puedes evitar que el jodido FOMO te siga comiendo por dentro.
👋 Hoy tenemos el grandísimo placer de tener firma invitada de esta semana a Lucas Maruri, CFA y gestor y analista en renta variable en Gesconsult. Ayer nos deleitaba desde el edificio de la Bolsa de Madrid con las posiciones más interesantes para 2022, y hoy se atreve a elaborar un mapa del universo tech actual. Comparto con él amistad y varios de esos foros y grupos de WhatsApp, pero hoy, por tiempo limitado, es todo vuestro.
🥸
Tranquilo. Hemos pasado por lo mismo. Y sabemos que duele. Por ello, la entrada de hoy va dedicada a la inversión en Tech stocks. La intención es simplemente aportar un mapa que nos ayude situarnos con el “Usted está aquí” en el inmenso universo de compañías tecnológicas cotizadas. Una pequeña brújula, pues los posibles caminos no son pocos. Eso sí, no pretendemos que nada de lo que está aquí escrito sean recomendaciones directas de inversión (modo disclaimer On).
Empecemos por el principio. Equity. Renta Variable. Acciones. Llámalo como gustes. Son títulos que representan un pequeño % de propiedad de una empresa. Ser propietario de un negocio te da derecho a percibir la riqueza que esta genere y vaya a generar en el futuro. Ad infinitum.
Este último matiz es el factor más determinante. A la hora de seleccionar cuáles son las empresas de las que nos convertiremos en propietarios, el acierto reside en aquellas que mayores flujos de efectivo vayan a generar el día de mañana.
Porqué invertir en Tech. ¿Pero por qué mañana y no hoy? La clave está en el crecimiento sostenido. Decía Einstein que la octava maravilla del mundo es el interés compuesto. Que el 10% que ganas anualmente no sólo genere dicha rentabilidad el nominal principal, sino también el interés acumulado hasta la fecha. Pues bien, resulta que la tecnología es uno de los sectores empresariales donde mayores tasas de crecimiento se consiguen.
No todo son ventajas. De la misma forma que generalmente las empresas tecnológicas tienen una oportunidad de crecer a mayores tasas que otros sectores más tradicionales de la economía, también hay que tener presente que son los más vulnerables a cambios disruptivos. A que el vecino saque una tecnología más puntera que la tuya y te deje fuera de juego en un abrir y cerrar de ojos. Y sino pensad en Nokia, Kodak o IBM.
I+D. Para situarse entre los disruptores en vez de hacerlo entre los disrumpidos, las empresas Tech ganadoras típicamente dedican gran parte de su base de costes y de sus decisiones de CAPEX (inversiones de capital) a innovación y desarrollo. Y no de forma puntual. Destinar capital al desarrollo de nuevas patentes o código debe ser una característica permanente.
Crecimiento e I+D, ¿eso es todo? No. Dentro del gran cajón de sastre que el sector tecnológico, identificamos 6 grandes grupos de empresas, con características muy diferentes:
1. Hardware
2. Software
3. Internet
4. Fintech
5. IT Services
6. Holdings Tech
A su vez, dentro de cada grupo, hemos hecho una división en subgrupos por ecosistemas. Y por último, en algunos casos, dentro de cada ecosistema hemos identificado diferentes eslabones en la cadena de valor.
La clasificación no es del todo limpia. Existen empresas como Apple, que producen desde semiconductores (su propio chip microprocesador M1), hardware (PCs, Laptops, Tablets, Watch, Airpods, Dr.Beats), pasando por software (iOS), plataformas de contenido (iTunes), Apps (Shazam), plataformas de pago (Apple Pay) y hasta se chismorrea con que pronto lanzarán su propio coche eléctrico para competir con Tesla.
Es difícil clasificar también a Meta (antigua Facebook) por sus Óculos, a Alphabet y sus innumerables divisiones o a Amazon y Alibaba, que a pesar de facturar una inmensidad en e-commerce, realmente sus flujos de caja libre provienen de su negocio de web services AWS o de su gigante financiero Ant Financial respectivamente.
Creo que el concepto se entiende y que nos podréis perdonar si la clasificación en ese sentido no os cuadra del todo. Dicho esto, y sin más dilaciones, metámonos en harina.
INVERTIR EN COMPAÑÍAS DE HARDWARE
Si nos inclinamos por invertir en Hardware, lo primero a tener en cuenta es que estas compañías tecnológicas son las que mayor peso de activos tangibles tienen en su balance (terrenos, fábricas, maquinaria, almacenes o inventarios). Esto es fácil de entender, pues son las Techs más parecidas a empresas de tipo industrial. Eso las convierte también en las más intensivas en capital, que incluye el CAPEX de mantenimiento (inversiones para evitar la depreciación y obsolescencia de sus equipos), además del CAPEX de expansión (presupuestos dedicados a ampliación de la capacidad existente, a nueva capacidad -¿una nueva planta en Singapur, quizás?- o a la modernización de la ya existente.
El aumento de capacidad de producción suele requerir años de planificación y proyectos, lo que hace que la oferta se adapte lentamente a los cambios que se producen en la demanda, que por contra suelen ser rápidos. Esto las convierte en compañías de naturaleza cíclica. Lo que quiere decir que dependiendo del punto del ciclo que nos encontremos, la oferta superará a la demanda o viceversa, pero rara vez tendremos un equilibrio perfecto entre oferta y demanda.
Dada la alta base de costes fijos que suelen tener, son compañías con alto apalancamiento operativo. Cuando la utilización de la capacidad instalada crece, los márgenes se expanden fuertemente, creciendo los beneficios y los cashflows a mayor velocidad que los revenues. Sin embargo, cuando la tasa utilización cae, los márgenes se contraen, haciendo que los beneficios caigan a una mayor velocidad que los ingresos.
La naturaleza cíclica y el riesgo operativo que supone llevar este tipo de negocios, sumado al hecho de que las necesidades de inversión de capital son constantes, hace que típicamente los múltiplos de valoración a los que cotizan estas empresas Tech sean menores que los de compañías de software o de internet, como pronto veremos.
El universo del hardware es vasto y muy complejo. A modo de simplificación, podemos diferenciar varios ecosistemas: La cadena de valor de los semiconductores, los fabricantes de dispositivos electrónicos, los de equipamiento para redes de comunicaciones y servidores de datos, los de robótica, baterías y hardware industrial.
INVERTIR EN COMPAÑÍAS DE SOFTWARE
A diferencia del mundo hardware, las empresas de software suelen tener más peso de activos intangibles en balance, como lo son las patentes o el código informático.
El crecimiento en las compañías de software suele ser más rápido que en las de hardware, pues no dependen del tiempo que se tarda en edificar una fábrica, poner la maquinaria a punto y conseguir acuerdos con múltiples proveedores. Además, la oferta de sus productos/servicios es prácticamente infinita, y el coste marginal de añadir un cliente nuevo, virtualmente es cero. Lo costoso es lanzar un programa, pero una vez lanzado, ese código puedo reproducirlo tantas veces como quiera, y venderlo tanto en Ecuador como en Japón. Eso provoca ventajas como la escalabilidad a nivel global y la fácil adaptación a diferentes contextos (el coste de poner un skin a un software también suele ser relativamente bajo).
Así, las empresas de software suelen ser menos intensivas en capital. Sin embargo, son muy intensivas en capital humano. Sólo pensad en las horas de programación y en el tamaño del equipo de programadores que puede tener un gigante como la alemana SAP.
El problema con las empresas de software es que, como no existe las barreras de entrada de la propiedad de tangibles ni de las grandes necesidades de inversiones de capital, es más fácil la competencia. En este sentido, para comprobar que una compañía produce un producto o solución única, lo normal es observar que sus márgenes operativos son bastante holgados (más del 20%). Eso sí, no te olvides de normalizar los márgenes de estas compañías (buscar un run-rate), pues es común en el sector reconocer contablemente las inversiones en I+D como gasto directamente en vez de capitalizarlas, disminuyendo así sus beneficios actuales, lo que les permite reducir/posponer así el pago de impuestos.
Existen 2 grandes tipos de compañías de software si atendemos a la naturaleza de sus ingresos. Compañías on-premise (software bajo demanda puntual) y compañías SaaS (Software as a Service). Las primeras son mucho más cíclicas que la segundas. El modelo de licencia (on-premise) no garantiza la recurrencia y visibilidad a futuro que ofrece el modelo de suscripción. En cuanto a los márgenes, las compañías on-premise suelen tener un mayor margen que SaaS, aunque la diferencia no suele ser muy abultada.
El hecho de que su mayor valía resida en intangibles hace que sean más difíciles de valorar. Sin embargo, la mayor recurrencia de aquellas que tienen implementado un modelo SaaS hace que los inversores estén más dispuestos a pagar un mayor múltiplo. Al fin y al cabo, eso aumenta la visibilidad sobre los cashflows que sus accionistas recibirán el día de mañana.
Dentro del grupo de software, podemos identificar compañías que hacen software B2B, soluciones para empresas (ERP, CRM, software específico para una industria en concreto…) y las que hacen software B2C, servicios o productos para cliente retail.
Existe un segmento del grupo software, que son las compañías de entretenimiento. Sabemos que muchos de vosotros (y con razón) las clasificaríais dentro de negocios de Internet. Otros, directamente las sacarían de empresas tecnológicas y las meterían en un universo de Medios y Publicidad. Nosotros hemos incluido dichas compañías en el grupo de Software por su cada vez más peso en plataformas digitales (que tienen al modelo de suscripción). Pero dado el entendible conflicto que esto puede suponer, no nos pararemos mucho sobre este segmento, que incluye a compañías de Videojuegos, generadores de contenido en plataformas digitales y plataformas de juegos de azar online.
INVERTIR EN NEGOCIOS DE INTERNET
Las compañías de internet son las primas hermanas de las compañías de software. Típicamente tienen una estructura de activos tangibles ligera, pero hay excepciones. Por ejemplo, las compañías de e-commerce suelen tener una vasta estructura logística, que implica almacenes, camiones e incluso aviones cargo propios.
Sin embargo, si pensamos en los subgrupos de Hosting, Cloud Services, Dominios, Ciberseguridad, Redes Sociales, Plataformas de Dating, herramientas de Search, mapas o webs y/o apps de clasificados, las dinámicas de crecimiento, rentabilidad y generación de flujos de efectivo son muy similares a las de software.
Volviendo al segmento más intensivo en capital, el del e-commerce, podemos encontrar compañías de food delivery, de mobility services o compañías de distribución especializadas (Zalando se ha especializado en Apparel) o Integradas (un bazar tipo Amazon, que tienen desde bolis hasta ataúdes). Aquí, las expectativas de crecimiento suelen ser altas, pero las rentabilidades actuales bajas (la que no está en pérdidas, algo cada vez más común). Bajo la promesa de grandes TAMs (Total Addressable Market) y grandes cuotas de mercado en el futuro, estas empresas justifican dedicar grandes sumas de dinero a inversiones de capital, que hacen que muchas de ellas quemen caja a alto ritmo y terminen estando bastante endeudadas (Uber es un buen ejemplo). Por ello, creemos que para este segmento, hay que andarse con mucho ojo y hacer un buen Research antes de lanzarse a comprar acciones (nosotros nos decantamos por Alibaba o Amazon).
INVERTIR EN FINTECH STOCKS
El mundo Fintech es bastante heterogéneo. En él destacan las compañías de servicios de pago. Además, se encuentra un totum revolutum que incluye roboadvisors, servicios de banca digital, neobancos, plataformas de Brokerage, intermediación financiera, Blockchain y servicios relacionados con cryptodivisas, entre otros.
Como características comunes a todas ellas, podemos decir que suelen ser modelos de negocio Asset-light, para los que el Efecto red es la mayor de las barreras de entrada. Aunque existen otras, como la fiabilidad, la seguridad, la rapidez y la escalabilidad. Generalmente van a volumen, pues se quedan una muy pequeña parte del total de cada transacción. Algunas de requieren de licencia bancaria, lo que limita algo la competencia.
En este grupo está habiendo mucha disrupción y muchas nuevas ideas. El negocio bancario tradicional está viéndose desafiado por numerosos nuevos entrantes que quieren un pedazo del pastel. A su vez, esas grandes entidades están lanzándose a innovar a través de Joint-Ventures. En muchos casos, cuando una start-up les va ganando el pulso, simplemente se la compran.
El ecosistema más grande y con mayor futuro prometedor cercano es el de las compañías de servicios de pago. A pesar de que la operación de la red de pagos sigue negocio controlado por VISA, MasterCard y AMEX, es cierto que en el resto de los eslabones de la cadena de valor han conseguido hacerse un hueco nuevos actores como Adyen o Square. Estas jóvenes compañías tienen una tecnología mejor, que reduce el fraude, reduce la latencia de la transacción y ofrecen otros servicios como la gestión del bigdata asociado a las compras. Además, suelen estar muy presentes en el segmento online, donde se están produciendo los grandes crecimientos de las compras con tarjeta.
INVERTIR EN EMPRESAS DE IT SERVICES
No podemos hablar de compañías tecnológicas sin nombrar al grupo de las empresas consultoras de IT, pues realizan la necesaria función de diseñar soluciones de digitalización o de implementar dichos cambios. Además, muchas de ellas cotizan en bolsa.
Estos modelos de negocio son poco intensivas en capital pero muy intensivas en mano de obra. Suelen tener menores márgenes que las compañías pertenecientes a otros grupos, pues están protegidas por menores barreras de entrada, lo que hace que haya mayor competencia. Los mayores márgenes los encontramos en las compañías de Consultoría y diseño de soluciones. Cuanto más única sea la solución, más diseño ad hoc tenga el servicio hacia el cliente (incluso algunas desarrollan su propio software), más estará dispuesto a pagar el cliente y mejor será su rentabilidad. Las compañías de implementación y subcontratación/externalización, tienen menores márgenes por ofrecer soluciones más commoditizadas, de menor valor añadido. Suelen implementar software de 3ºs, lo que les resta mucho poder de negociación y de fijación de precios.
Por último, una rápida mención a INVERTIR EN HOLDINGS TECH.
Las empresas tipo holding son sociedades dominantes cotizadas que a su vez invierten en una o más empresas subordinadas, de las que pueden tener el 100% o un % menor (en este último caso, puede tratarse de otra cotizada). Para decidir si es buena idea invertir en una empresa de este tipo habrá que analizar separadamente los negocios de los que se compone, valorarlos y calcular así un NAV (net asset value) de dicho portfolio. Si el precio de las acciones del holding cotiza significativamente por debajo del NAV que hayamos calculado, es posible que estemos ante una buena inversión.
Los holdings son una vía para invertir en empresas de capital privado. Por ejemplo, la japonesa Softbank fue uno de los early investors en una empresa no cotizada como WeWork. Esto quiere decir que, si comprábamos acciones de Softbank, indirectamente estábamos comprando un trocito de WeWork (y del resto de empresas que formaban parte del pastel).
Hasta aquí esta intro de la inversión en Tech stocks. Como lo prometido es deuda, lo único que faltaría es dejaros a continuación el mapa de este gran universo. Espero que os sirva de orientación y que de él podáis sacar ideas de empresas cotizadas tecnológicas como punto de partida de vuestro propio Research. Que lo disfrutéis (dentro mapa again):
Antes de irme me gustaría agradecer a Hola Mundo Tech por la invitación a colaborar en esta bella iniciativa.
¡Gracias por leer, y hasta la próxima!
